对体育俱乐部来说，上市究竟是好是坏？| 深度好文
商业和金融业的发展催生了股份和公司，在绿茵场上也不例外，各个俱乐部的投资者也瞄准了这块领域，接连申请上市以谋求利益多元化，欧洲有哪些俱乐部上市了？这些俱乐部的经营又有着怎样的区别呢？干货颇多，我们听听羽则大神怎嘛说~
授权自懂球帝
文：羽则
欧洲绝大多数职业足球俱乐部的所有权结构可分为以下三种：
上市公司，即在证券交易市场上市进行交易的股份有限公司。比如在纽约上市的曼联、在米兰上市的尤文图斯、在法兰克福上市的多特蒙德等；
非上市公司，一般指未上市公开交易的股份有限公司，包括老板个人拥有全部股权的“私有制”。比如切尔西、曼城、AC米兰等欧洲大部分职业俱乐部；
会员制，由俱乐部会员行使投票权，以决定俱乐部重大事项的非盈利组织，比起商业公司，他们更像公共机构。比如西甲的皇马、巴萨等四家俱乐部，及以拜仁慕尼黑为首的大部分球队。
让我们先来看看听起来名头最大的上市公司们——
1.俱乐部的上市历史
与世界上第一家足球有限责任公司出现在英格兰相同（小希斯俱乐部，即为现在的伯明翰），世界上第一个上市的足球俱乐部也出现在这里，而且更为球迷们所熟悉，那就是托特纳姆热刺。
1888年，英足总制订了著名的第34条规章：经理人只能获得俱乐部利润的5%，并且不得从俱乐部领取工资。这一规定虽然保护了公共足球资产不外流到个人口袋，却极大地限制了投资人对足球职业化的热情。
这一规章屹立近百年，却被一个名为埃尔文-斯科勒的人轻易绕过了。而绕过这一看似严苛的强制规定的方法，就是上市。
这位房地产商人在1982年向原股东收购内部股券，成为了热刺俱乐部的新任主席。满心欢喜的他，却在清点俱乐部财务后痛苦地发现，账上有着100多万英镑的巨额债务。
如果独立承担这些债务，那么以当时俱乐部微薄的利润水平，即将到期的大部分债务都需要由其个人出资偿还。但是由于受限于第34条，他无法从俱乐部未来的运营中获得利润来补偿这部分付出。
这时，斯科勒想到了一个聪明的主意，让别人来帮自己分担债务，并很快将其变成了现实——首先，他成立了托特纳姆热刺公共有限责任公司，将热刺俱乐部纳入其下，从而机智地绕开了英足总的管理，然后在1983年10月13日，将这家公司的股票公开上市交易，并筹得了380万英镑的资金。
这成为了一个划时代的开端，也让第34条成为了形同虚设的历史遗留。
紧跟着热刺的步伐，对足球没什么兴趣的马丁-爱德华兹开始了将从父亲那里继承来的曼联推上股市的计划，并最终在1991年，凭借英超开办的东风将曼联在伦敦交易所成功上市。
1996年前后，英超在商业领域的迅猛发展，以及与天空电视台签订的超级天价转播合同，将英超俱乐部的上市热潮推到了巅峰。
一时间，切尔西、纽卡斯尔、利兹联、阿斯顿维拉等英超俱乐部纷纷上市交易，甚至降级的诺丁汉森林和乙级联赛的米尔沃尔等也不甘于人后。到1997年底为止，英格兰已有18家俱乐部通过首次公开募股（Initial Public Offerings，以下简称IPO）在证券市场募得了第一笔资金，英超联赛更是出现了超过半数球队皆为上市俱乐部的辉煌局面。
欧洲大陆的其他顶级联赛球队也纷纷摩拳擦掌——拉齐奥、阿贾克斯、罗马、多特蒙德、尤文图斯等球队先后成功实现了在本国的证券交易所上市。
*在这一上市潮中，也有俱乐部仅仅将股份登记到证券交易所进行交易，并没有通过增发来公开募集资金。比如阿森纳，在伦敦小微企业交易所PLUS上市，更多地是为了给股东一个更加便捷和公开的股份交易平台，并没有进行IPO吸纳资金。目前，该三版交易市场已经倒闭，本文下面所谈到的上市球队也都是指在证券交易所挂牌上市并进行了IPO的俱乐部。
2.为什么要上市?
股份公司上市的好处显而易见——获得更广泛的融资途径、分散投资者的风险、便于流通变现、扩大企业宣传、获得良好信用等等。
但欧洲足球俱乐部的第一波上市潮有其特殊性，无论用多少华丽的辞藻来粉饰，他们的目的说穿了也只有一个：圈钱！
对于足球俱乐部这一独立法人来说，上市IPO的相关费用确是一笔不小的支出。但募集得来的资金，与其说是成本较高的长线融资，不如说是转让部分股权的一次性套现行为。
转让的小部分股权并不会让大股东丢失控制权，而足球经济的特性又决定了股民基本上获得不了真正的好处。第一个上市的热刺俱乐部曾经公开表示：由于足球企业的特殊性，挣来的钱必须花到球队上面，因此无法为股东带来利润。
于是很多足球俱乐部的上市之路是这样的：
风光IPO募集大量资金→年报亏损或者少量盈余→没有股东分红→股价略有波动但是稳定下跌→新老板全盘收购或者转为内部持有→退市。
曾经辉煌的英超上市俱乐部们，在博尔顿、桑德兰、热刺、切尔西、曼联等相继退市之后，于2009年末回到了20家英超俱乐部中15家为私人完全拥有的原点。
对于足球俱乐部的原拥有者来说，上市往往就代表着财富的巨大增值，也让他们获得了抛售股权获取巨额利润的方便途径。
比如前文所说的马丁-爱德华兹，他的肉联厂老板父亲收购曼联过半数股权时，一共花费了60多万英镑。而对足球没有兴趣的他，先后两次试图将手中的曼联股份以1000万英镑的价格卖给别的富豪（其中一次还是难堪的“耐顿骗局”）。而在曼联成功上市之后，陆续卖出手中股份的马丁-爱德华兹最终获得了6400万英镑。
而纽卡斯尔老板霍尔父子对球队的300万投资上市瞬间升值到1.03亿、阿斯顿维拉老板埃利斯50万英镑的出资在俱乐部上市后升值到3700万……这样的案例在英超几乎比比皆是，而他们中的大部分人，也通过卖出俱乐部的股权的方法，立刻登上了千万英镑富翁的殿堂。
但是，对于上市时购买股票的球迷来说，既拿不到年终的现金股利，也没法指望股价上涨后抛出获利，俱乐部的股票更像是一个没有回报的球队纪念品。正如欧美众多金融机构分析师和商学院教授们说的那样：“足球俱乐部上市融资并不是在吸引更多投资，更像是在消费支持者的热情；球迷花钱买到的不是股份，而是展示自己忠诚的工具。”
3.股价与俱乐部的关系
对于一个上市公司来说，如果不进行增发或者卖出自身所持股权，是无法从股价上涨中获得直接受益的。在不考虑股票回购等资本运作的情况下，股价的变动反映的是企业市值的变化，也可以引申为投资者对企业未来收益情况的预期。
但是股价上涨的间接好处是多方面的，高市值的公司较容易获得银行借款等更多的融资渠道，也可以扩大知名度和公众关注，更契合了上市企业使股东财富最大化的公司目标。
对于一个上市的足球俱乐部来说，在本身难以盈利，并且即使盈利也需要将资金投入到球队以保持竞争力的情况下，基本上无法对股东进行分红。从持续十数年的眼光来看，几乎所有的上市俱乐部股价都在稳定下跌，只有商业开发极其成功的曼联是个例外。但从某个时点的角度来看，俱乐部的股价与球队战绩或是人员变动有着直接的关系。
多特蒙德篇
德甲唯一 一支上市球队多特蒙德，就是一个非常典型的例子——
▼多特蒙德最近5年的股价走势
多特蒙德2000年上市时发行价每股11欧元，为了填补威斯特法伦球场两次扩建的支出，又因连夺德甲、欧洲冠军杯的刺激，董事会选择了在法兰克福上市并成功筹集了超过1亿欧元的资金。
后来，俱乐部开始挥舞着支票不断从转会市场上购买强援，罗西基、科勒、阿莫鲁索等人先后来到球队，其中阿莫鲁索2500万欧元的转会费还创下了当时的德甲联赛转会费最高纪录。巨大的投入带来了2002年的德甲冠军，但也带来了沉重的负担。
而此时，上市筹得的资金早已在球场和转会交易中消耗殆尽，力争与拜仁慕尼黑争夺德甲霸权的多特蒙德管理层开始举债经营，继续着疯狂的投入。
然而仅一年后，时为德甲第三名、参加2003-2004赛季欧冠附加赛的多特蒙德被布鲁日淘汰出局，当天股票狂跌16%，并一路下降直到2.5欧左右——竞技成绩的下滑、股价的暴跌、巨额负债带来的利息、球星的高额工资负担，多特蒙德几乎到了破产的边缘。
而新上任的CEO瓦茨克成为了拯救这一切的人。他与摩根士丹利投资银行的奥利弗-科仁合作，获得了一笔15年的8000万贷款，部分用来购回球场所有权，部分用来延长其他负债的还款期限，同时出售罗西基等球星大幅度改善工资结构。
多特蒙德CEO瓦茨克
将球队从财务深渊中拉出来需要时间，多特蒙德也经历了相当长的沉沦期。2008年前后，多特蒙德在德甲只能排在中下游，更出现过差点降级的危机，而俱乐部的股价也徘徊在了1欧元左右的历史最低点，不足当年上市发行价的1/10。球迷们更是对困境中的俱乐部非常不满意，对管理层进行着强烈的抨击和谩骂。
但多年的隐忍终于收获了成功，克洛普和他的青年近卫军终于从2011年开始再次为多特蒙德带来了德甲两连冠。而这一次，冠军的背后是健康财政的大力支持，2011-2012赛季的财务报表中，多特蒙德新增会员2万多人，达到差不多75000人，赛季营业收入2.15亿欧元，税后利润3430万欧元，多项数据创下了德甲的记录。
而多特蒙德的股价，虽然有格策宣布离队当天下跌近7%这样的波动，但也随着俱乐部水涨船高的战绩以及德国经济整体环境的稳定一路上扬，直到现在的每股4.5欧元上下。
这一次，管理层断然不会做出疯狂扩大投资的高风险举动，而在财政健康的前提下，我们可以期待多特蒙德能在未来保持长久的竞争力。
曼联篇
而战绩、人员流动与股价的关系，也很好地反映在了二次上市的曼联俱乐部身上。
自从2012年成为第一支在纽约证交所上市的足球俱乐部之后，IPO每股发行价14美元的曼联俱乐部（交易代码：MANU）股价经历了几个月的小幅振荡，很快就随着俱乐部的优秀战绩逐步攀升，并在2013年球队夺得英超联赛冠军前后达到18.42美元的高峰。
而当弗格森退休之后，作为接替者的莫耶斯一直未能率领曼联打出理想的战绩，英超积分榜只能在中游徘徊的同时，股价也一路下跌直到最低谷14.44美元，相比弗爵爷退休时跌幅超过了20%。但当2014年4月21日莫耶斯被解雇后，纽约股市做出了迅速的回应——曼联股价一天时间涨近6%，迎来了近一年时间内的第一次强势反弹。
而后，范加尔入主曼联，并且率领荷兰队在巴西世界杯打入四强的这段时间，曼联的股票一路飙升到了历史最高的19.35美元，但近期由于未能引入强援又有所下跌，目前为每股17美元。
还有的俱乐部，他们的股价与球队战绩的关联看上去并没有那么大，而更多的是与本国经济环境以及俱乐部未来的收益走势相关——
2011年6月，博阿斯宣布支付1500万欧元的违约金告别波尔图，转而执教切尔西，30多名反应激烈的球迷跑到了这位自称波尔图死忠的主帅家门口进行抗议，但股市却给了一个完全相反的信号……
在博阿斯宣布上述消息的当天，波尔图的股票却大涨了9%，投资者更看好的是这笔违约金带来的收益以及刚夺得欧联杯冠军的俱乐部未来的经营状况。
尤文图斯
另外一个例子是近年来的尤文图斯。
受困于意大利经济持续低迷的整体局面，尤文图斯的股价几乎一直在低迷。
2009-2010、2010-2011赛季，尤文图斯仅仅获得了意甲联赛第7的糟糕战绩，股价却能维持在0.4欧元上下。但当俱乐部离开欧战赛场、修建新球场的影响慢慢浮现后，财务报表上的净利润和投资人的信心都已经变得越来越少。
即使在近3年连续获得意甲冠军的情况下，尤文图斯俱乐部的财政情况也刚刚开始好转，股价依然没有回复到当年的水平，只能保持在0.23欧元上下浮动。但这与1999年尤文图斯在米兰上市伊始，那3.7欧元的发行价已经完全没有什么可比性了。
4.自负盈亏的经营方式
即使上市俱乐部存在着足球经济的特性，但作为一个上市公司，为股东谋求财富最大化仍然是最大的目标。这与挥金如土的富商包养，或是不允许盈利的会员制俱乐部，有着本质上的区别。
董事会，作为俱乐部的经营决策机构，承受着球队成绩与公司收益两方面的压力。这就要求他们在上市公司自主经营、自负盈亏的情况下，以持续经营为前提，量入为出地进行俱乐部的经营。
球迷呢？自然希望自己支持的球队每年都保持巨额投入，买下所有想要的大牌球员，赢下每一场比赛，拿下每一个冠军，还保持着尽量低的球票价格……ヾ(｡｀Д´｡) 在短期目标上，这样的诉求很容易与上市俱乐部的经营理念存在巨大分歧，具体表现为这些俱乐部的球迷指责管理层不肯在转会市场投入资金。（极为耳熟）
但在长远来看，管理层与球迷的目标真的差距很远吗？赚钱又踢出好成绩，也许并不是遥不可及的梦想。让我们来看看之前提到的两支已经上市的豪门俱乐部。
首先重点谈谈尤文图斯，因为它很好地代表了目前上市俱乐部的困局。
尤文图斯作为一家上市俱乐部，其大股东为EXOR集团。EXOR集团为阿涅利家族控制的意大利头号工商业集团，且同样是上市公司。该集团控股菲亚特、克莱斯勒（两者即将合并）、法拉利、玛莎拉蒂、道奇、阿尔法罗密欧，以及尤文图斯。
如果说俱乐部上市后，可以用体育经济的特性充当难以为股东创造增值的理由。那么作为一家标准的上市公司，对股东利益负责是EXOR集团必须承担的使命。同时，尽管EXOR为欧洲最大的控股集团之一，但其集中在重工业、农业等领域的经营范围，决定了其每年税后利润不足营业额3%的低盈利率。
因此，除非尤文图斯被富商收购退市，否则EXOR是绝对不可能也不被允许每年向俱乐部进行不求回报的大手笔投入的。
意大利悲剧的整体经济环境，决定了尤文图斯获取融资的巨大难度。2011年，当俱乐部决定扩大经营并进一步开发新球场周边地段的时候，向股东提出了按现持股比例增资扩股的计划，却遭遇了除EXOR之外几乎所有股东的拒绝。董事会最终用了大半年的时间一一游说并成功增资1.05亿欧元，而EXOR就承担了其中的70%以上。（包括小卡扎菲的LAFICO公司被欧盟冻结的股权部分，以及部分原股东坚决不愿出资认领的部分）
▼而尤文图斯近年来的财政状况，可以说刚刚开始好转——摘录自尤文图斯2012-2013整赛季年报（上赛季完整财报还没出）
2010-2011年的数字是灾难性的。由于前一年只获得了联赛第七无缘欧战、意甲联赛转播权集中出售，俱乐部收入大幅下降了4000多万欧元。同时，由于新球场的相关建设费用摊销、周边开发计划的特殊项目支出，俱乐部的成本（运营支出+摊销）飙升了3000多万欧元。9500多万欧元的财政赤字，不仅是尤文图斯俱乐部历史上的最高亏损，也将痛苦的影响持续到了今天。
随后的两年，随着新球场的启用、球队战绩的好转、打入欧冠带来的收益，俱乐部正逐渐走在恢复的道路上，但仍然难以贡献一个正的财报净利润。这也直接导致了尤文图斯难以在转会市场和球员工资上有什么大手笔的作为。
老球迷总喜欢回忆之前的美好旧时光，那就让我们回到电话门之前的2005年。当时的尤文图斯，赛季收入2亿2900万欧元，在欧洲名列第三，超过排名第四的巴塞罗那2000多万欧元。而现在呢？在巴萨的年度收入已经比当年增长了超过120%，而尤文图斯的收入刚刚超过他们的一半。
所以现阶段，你不可能看到尤文图斯掏出超过2500万欧元的一次性转会费支出，或者超过800万欧元的年薪，除非卖人。而如果这个时候通过大笔借款来举债经营的话，就想想前文写到的多特蒙德吧。
但黑夜总会过去，就像两年第七也会变成三年第一。
首先是最关键的新球场。即使在电话门之前能够边拿冠军边给股东分红的好年头，尤文图斯收入比例中比赛日收入（主要指门票）也仅仅在8%左右，这一比例几乎是英超俱乐部平均水平的一半。而新球场投入运营之后，比赛日带来的收入提高了近3倍，比例也达到了14%上下。虽然因为物价水平的差异，这在绝对数上无法与英超豪门相提并论，但相对数的接近已经证明了尤文图斯在本国环境下比赛日收入开发上的成功。
其次是增值项目。新球场的附属设施中，已经建成了球队博物馆、购物街、商场等高附加值内容。同时周边地块的Continassa项目即将于2017年彻底完工，届时不仅有新的行政中心、训练基地等俱乐部设施，还会有酒店、公寓、写字楼等高收益入账。这些目前现金流的沉重负担，即将成为未来数十年尤文图斯俱乐部的重要收入来源。
最后是转播权。虽然因为意甲转播权集体出售导致豪门收入减少，但能不能参加欧冠显然是更重要的实际内容。打入欧冠八强的2012-2013赛季，尤文图斯的电视转播收入就接近前两年的1.8倍。
当新球场以及周边项目的开发竣工不再占用现金流之后，只要尤文图斯能够保持联赛前列并且打入欧冠淘汰赛的话，每年在保持财政平衡的前提下拿出几千万欧元投入转会市场，将不再是画饼充饥的理想。
就像在商业开发和经营运作上，他们有曼联这个极其成功的例子，假如没有格雷泽收购时带来的巨额负债的话。
曼联的商业开发究竟有多么成功？这已不需再用报表里的数字来证明了，而曼联的负债问题也随着在各种报道的出现变得广为人知，但究竟对这几个赛季的俱乐部运营有多大影响，可以从上面的表中看得非常清楚。
自从格雷泽家族采取“杠杆收购”的方式获得曼联的所有权开始，其借贷的5.4亿英镑巨额贷款就成为了俱乐部沉重的财务负担（其中2.75亿英镑的对冲基金债券利率复利最高可达16.25%）。而俱乐部近些年经营下来的息税前利润，几乎每年都全部用来偿还债务。假如没有这些与球队运作完全无关的负债，曼联至少每年能为球队多投入5000万英镑的资金。
这也就是曼联从2011年开始运作再次上市的原因，虽然因为被香港拒绝，又遗憾错失新加坡股市（首选亚洲因为官方统计曼联球迷这里占一半），最终只能选择2012年在纽约上市。但IPO募集到的2.33亿美元还是极大地缓解了俱乐部的债务。
好消息是，这次资本运作毫无疑问是格雷泽家族退出曼联的开端。作为纯粹的商人，格雷泽家族购入曼联的目的无非是为了赚钱。但是曼联在其纽约上市前，招股说明书上公开写明“在可以预期的未来，并不打算对股东进行任何分红”。
如此一来，格雷泽家族几乎唯一的选择，就是通过卖出所持股份而赚取与当初买入价之间的差价，格雷泽家族宁愿在半年前的冬季转会时释出部分股份，筹集资金买来马塔，就是明显的希望股价保持上涨的信号。
坏消息是，在2010年拒绝了“红色骑士”10亿英镑收购曼联的报价之后，格雷泽家族显然是想要等待更高的价码，无论是出售给其他投资者，还是等股价上涨到一定程度。而这，至少需要球迷们再等好几年的时间。
但不管怎么说，就像曾经的马丁-爱德华兹一样，格雷泽家族这次入主曼联都成为了红魔商业帝国扩展的一大步。而曼联摆脱债务负担之后的未来，也代表着上市俱乐部自主经营的美好明天。
只是，千万别再来第二次“杠杆收购”了。
欧洲俱乐部上市的这些年，它们沉沉浮浮，起起落落，人员波动、股市起伏，甚至舆论也能影响到它们的经营状态。中超近期也进行了这方面的尝试，亦是凸显了现代体育发展的势头。
无论如何，这些都是体育商业化的成果。大势所趋，即使磨合不佳，也会继续存在发展下去。至于这一变化是好是坏，时间自会给我们答案。
文：羽则
授权自懂球帝
责任编辑：十斤大洋，图片来自网络
体育产业生态圈
专注为体育人代言
做有温度的体育自媒体
产业 | 营销 | 招聘
（长按识别二维码）
投稿/招聘/建议：
sports_express48@163.com